2022年4月22日，一個周五的晚上，“醫(yī)藥一哥”恒瑞正式發(fā)布年度報告，內容是這家公司過去二十年里首次出現(xiàn)的負增長。作為曾經(jīng)中國醫(yī)藥行業(yè)的翹楚，恒瑞的艱難轉型，更多是眼下醫(yī)藥行業(yè)在破舊立新過程中的痛苦探索。
營收和凈利潤數(shù)據(jù)雙雙慘淡的背后，反映了兩塊領域的一個中短期趨勢：傳統(tǒng)業(yè)務因為全領域的集采壓價，增長基本已經(jīng)處于停滯。而創(chuàng)新業(yè)務，收入端在醫(yī)?？刭M的背景下增速不及預期，反倒是支出端，因為日益上升的成本和出海背景下越來越高的臨床需求所導致的不斷增加。
所以恒瑞過去一年的數(shù)據(jù)也很現(xiàn)實：營收降了6.59%，凈利潤卻下滑了28.41%，這還是在去年四季度把近2.6億的研發(fā)支出資本化之后的數(shù)據(jù)——即使稍微粉飾過，也難掩巨大的業(yè)績下滑頹勢。
這個結果也提前反饋在了資本市場之上，即使在過去跌了一整年之后，今年開年以來，仍以接近“腰斬”的幅度繼續(xù)創(chuàng)下近五年來的市值新低。
恒瑞沒辦法代表醫(yī)藥行業(yè)的全部，但恒瑞是一家極其純粹的制藥公司——基本不追熱點，沒有其他冗余的業(yè)務；很少有資本運作，公司所有的支出全部來自于公司的經(jīng)營現(xiàn)金流。
因此，恒瑞這位“醫(yī)藥王者”跌下神壇的背后，更多的是中國整體的醫(yī)藥行業(yè)，在傳統(tǒng)仿制藥業(yè)務尚未出清完畢、而創(chuàng)新業(yè)務并沒走向真正成熟的這么一個當口，同時碰上了劇烈波動的宏觀經(jīng)濟環(huán)境，共同形成了一個行業(yè)的“至暗時刻”。
中國的醫(yī)藥行業(yè)是一個政策導向型行業(yè)，在2015年醫(yī)藥供給側改革之前，醫(yī)藥行業(yè)里幾乎全是“壞消息”，在藥品價格圍獵的那幾年里，每隔一段時間，都有全國性的“負面政策”推出。那幾年也有宏觀環(huán)境不好的時候，但這個行業(yè)，每一個至暗時刻，都是腳踏實地一步一步走過來的。
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二級市場里的起起落落
醫(yī)藥產業(yè)和資本交互的歷史其實不算長，二級市場本質上還是一個“融資-分紅”渠道，但在創(chuàng)新藥崛起之前，靠白手起家的中國醫(yī)藥行業(yè)對于“大幅加杠桿擴張”這件事還沒太多經(jīng)驗，所以醫(yī)藥行業(yè)不像互聯(lián)網(wǎng)，動輒有幾千倍的造富神話。
但公司的市值總歸還是關系到這些上市公司高管們的身家，畢竟紙面上的富貴大家也會去看。這兩年和資本聯(lián)動加速之后，醫(yī)藥行業(yè)也越來越被各路資金重視，而創(chuàng)新藥本身又是一個需要資金長期灌溉的一個領域，因此二級市場的一些動向也越來越牽動著整個行業(yè)人的心緒。
不過，公司的估值除了本身的質地之外，更多的還和貨幣政策與宏觀經(jīng)濟等因素有關，以上證、深證和滬深300為代表的各種大盤指數(shù)的跳動，某種程度上是宏觀環(huán)境的一塊晴雨表。
在過去二十年里，中國A股市場經(jīng)歷過若干次所謂的“史詩級大跌”，跳出歷史維度來看，其實都有一個相似的過程：“醞釀已久的擔憂”→“突如其來的打擊”→“恐慌情緒下的踩踏式出逃”→“政策嘗試干預市場無果”→“所有消息都被解讀成負面消息”→“大量玩家離場”→“逐漸復蘇”。
2008年，受美國次貸危機影響，全球貨幣流動性收緊，中國的經(jīng)濟急轉直下。早在前一年，因為一系列利好政策刺激出來的市場懸在了歷史最高位，2008年金融海嘯一有勢頭，股市便開始斷崖式下跌，上證指數(shù)最低跌到了1664點，直到最后把降低印花稅、降準以及擴表等政策工具用盡之后，市場才慢慢出現(xiàn)止跌情況。
2012年同樣是股災的一年。因為2008年的政策鼓勵型工具一下子全掏出來，大大刺激了上市公司的擴張速度。到了2010年，上市公司的資本支出已經(jīng)到了最高值，增長頹勢已經(jīng)開始出現(xiàn)，直到2012年關于“GDP保8”的言論開始走上臺面，經(jīng)濟下行的預期徹底在全社會蔓延開來，直接導致2012年一整年的流動性緊缺，最悲觀時上證每天成交量僅有幾百億，新股幾近停發(fā)狀態(tài)。
2015年A股的大起大落和經(jīng)濟基本面關系不大，更多是監(jiān)管缺位下天量的杠桿資金進場引起的一次“股瘋”。反倒是2018年，中美貿易戰(zhàn)的大背景下，特朗普頻繁的增加關稅動作引起國內出口型產業(yè)鏈矩陣，所有人都在全球化脫鉤的趨勢中擔憂。悲觀預期下，以社會融資下降、去杠桿為代表的“鬼故事”不斷上演，進一步推高了市場的恐慌情緒。這一年又一次成為A股股民記憶里難以抹掉的一個年份。
而這一次，上演的還是同樣的戲碼：房地產去杠桿的背景下，缺乏新的增長支撐，去年靠著疫情控制得當帶來的出口劇增開始回落，以及大洋彼岸加息縮表引起的全球流動性擔憂，共同孕育了一個極度悲觀的宏觀環(huán)境。最后，又遇上了國內局部疫情爆發(fā)……
事實上，過去幾次A股大跌過程里對宏觀環(huán)境的擔憂，最后都沒有發(fā)生。歷史經(jīng)驗表明，只要這個主體沒發(fā)生本質性的變化，宏觀經(jīng)濟永遠都是一個震蕩往復、螺旋式向上的一個過程。
而醫(yī)藥行業(yè)，雖然因為其強大的剛需性和民生屬性，所受宏觀環(huán)境的影響相比其他產業(yè)要小得多，但終究還是在這個體系之內，或多或少還是受整個大背景的影響。
這兩年，在支付端改革剛剛提上日程的背景下，對整個行業(yè)提出了一個全面的提質增效的要求，偏偏遇上了一個短期悲觀預期之下的宏觀環(huán)境，所以圍繞醫(yī)藥項目的資本市場，無論是二級還是一級，都開始面臨所謂的“寒冬”。
但節(jié)氣里的冬天，以季為單位；市場里的“冬天”，從歷史上看，最長的也沒超過三年。
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醫(yī)藥行業(yè)的至暗時刻
雖然二級市場里的是是非非，大多數(shù)時候影響不到一家（盈利成熟）企業(yè)的根基，但這個強政策屬性的行業(yè)，自身經(jīng)歷的行業(yè)低谷時期，也不在少數(shù)。
2018年，在一場名為“變革&轉型”的行業(yè)論壇上，主持人和嘉賓侃侃而談許久之后，輪到了提問環(huán)節(jié)，臺下一內資公司市場部人員問了一個很無奈的問題：“你們今天講了很多集采后的轉型的技術細節(jié)，但有一個問題就是，我們的產品今年沒資格參加集采，這個團隊很可能馬上就要撤掉了，請問我們要如何活下來？”
從某種意義上來講，集采是一種“抹平毛細血管”的藥價控制方式，在推出初期，對于一個品種中標外的企業(yè)，市場直接歸零，這對于一些公司和團隊，相當于直接宣告死亡，一旦落地之后便沒有任何余地。
這是2018年集采剛推出時大部分人的共識。但這么些年下來，那些涉及集采的藥企，也沒說都走向了破產清算，曾經(jīng)入圍又丟標的京新、知名大單品公司卻丟標的信立泰、以及雖然都中標但基本都是地板價的華海，這些公司這兩年轉型的轉型，適應的適應，基本都走出了集采的陰影。
就連那場論壇上提問如何活下去的某家流通商公司，后來也及時找到了其他品種做代理，目前公司仍然正常的運轉當中。
醫(yī)藥行業(yè)每隔三年都是一個政策大年。
2009年基本藥物制度落地后，從安徽發(fā)起的“最低價中標“模式，逐漸向全國展開。那時基藥目錄招標只看一條評價因素，就是價格，導致大量超低價中標情況出現(xiàn)。當時有企業(yè)家預言：安徽模式一旦落地，死掉的就不只是幾百家藥企。這種一刀切制度也會引出一些走偏門的：四川蜀中制藥“用蘋果皮代替板藍根”，也讓行業(yè)意識到低價對藥品質量的沖擊。
但“安徽模式”雖然出道時很高調，一度吸引到北京那邊的人前來調研取經(jīng)，但終究是沒在全國范圍內推行下去。
2015年，雖然如今看來是破舊立新的關鍵一年，但當7·22風暴（2015年7月22日,國家食品藥品監(jiān)督管理總局(CFDA)發(fā)布了《關于開展藥物臨床試驗數(shù)據(jù)自查核查工作的公告》）落地的那段時間，無數(shù)藥企都面臨一個生與死的抉擇：是召回已經(jīng)花了巨量資金的臨床，還是冒著被拉進藥監(jiān)的黑名單的風險僥幸下去？
這對于品類少、結構單一的藥企，同樣是一個至暗時刻。但放長遠來看，7年前的7·22是要還是不要？至少現(xiàn)在看來，答案還是肯定的。
其實，醫(yī)藥行業(yè)里每一次“負面政策”都是一個篩子，篩掉那些扛不住變化或是和頂層設計方向相違背的公司。當然也會篩掉一些不遵守游戲規(guī)則的玩家，然后政策放寬，落地一系列刺激型手段，讓這個篩子裝進更多的企業(yè)，然后培育一段時間，再次啟動篩選這個過程。
最終，會留下一批所向披靡，能夠和外資抗衡、成功出海，能夠真正代表中國制藥工業(yè)的醫(yī)藥公司。
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從未來出發(fā)，歷史會選擇什么樣的公司？
醫(yī)藥終究還是一個需要長期關注的行業(yè)，但之前的這幾天，A股醫(yī)藥板塊的下跌，讓人幾乎會忽略掉幾個關鍵事實。
首先，“十四五”規(guī)劃里醫(yī)藥工業(yè)的增速要求要比總GDP高，這背后是整個社會的各種資源會繼續(xù)向醫(yī)藥行業(yè)傾斜，畢竟老年化進程越來越快，國家需要更好的醫(yī)療條件去面對。
其次，即使今年創(chuàng)新藥和仿制藥兩大業(yè)務增速均有下降，但一級行業(yè)目前仍有著一定的熱度，CRO公司的在手訂單仍沒有下滑趨勢，生物創(chuàng)新藥這場游戲還仍然有大量玩家在玩，有人的地方，永遠有市場。
最后，從去年下半年開始，一些約束性政策明顯都開始松綁：藥品集采開始考慮納入更多的中標企業(yè)，審批加速再繼續(xù)進行當中，醫(yī)保談判的價格降幅也沒有之前那么大，并且在探索商業(yè)化醫(yī)保的空間。
當約束性政策過多以致于壓得行業(yè)喘不過氣時，各種放松性動作便會接連推出，而行業(yè)的反饋往往帶著一些“滯后性”，在這種轉變初期，往往很難意識到。等到政策全面清晰之時，或許又到了開始要約束的時候了。
這是一個去偽存真的過程。
而在這個過程中，企業(yè)能做的就是保持自己的定力；具備前瞻性的眼光，至少能看清楚中國醫(yī)藥行業(yè)五到十年的發(fā)展方向；有強大的執(zhí)行力和快速的適應能力，能夠在下一個上行周期里中領先同行率先脫穎而出。
至于如何熬過這段“艱難時光”，其實可以做的也很簡單，放下手機，放下焦慮，平靜地做好日常里的每一件小事。沒有消息就是最好的消息。
文章來源：深藍觀
