除了高成長以外，稀缺性價值也是誕生牛股的核心要素。正如這幾年受新冠疫情的影響，導致全球制藥企業(yè)“瘋搶”的小鼠、實驗猴等實驗動物，就極具稀缺性價值。例如，掌握上游稀缺性實驗動物資源的“猴茅”昭衍新藥，自2020年以來股價就曾飆漲超4倍，加上相繼成功闖關(guān)科創(chuàng)板的國內(nèi)實驗動物培育巨頭南模生物、擁有2萬種小鼠模型的“鼠茅”藥康生物，以及正在沖刺港交所上市的百奧賽圖，實驗動物賽道已成為了誕生牛股的搖籃。眾所周知，在進行生命科學基礎(chǔ)研究及藥物研發(fā)時，需要借助與人類相似的實驗動物進行疾病機理和診斷治療方法的研究。實驗動物相較于野生動物、觀賞動物的根本區(qū)別在于科學實驗，不僅要進行嚴格的人工飼養(yǎng)、繁育，對其攜帶的微生物及寄生蟲實行控制，還要保證遺傳背景明確或者來源清楚，才能進行科學研究、教學、生產(chǎn)、檢定以及其他科學實驗。最常見的實驗動物種類，主要為嚙齒類（包括大鼠、小鼠、地鼠、豚鼠等）、非人靈長類（包括食蟹猴及獼猴等）、犬類（比格犬等）、豬類、兔類等，不同的種類有不同的用途。其中，嚙齒類實驗動物應用最為廣泛。（常見實驗動物種類 資料來源：藥康生物招股書，華創(chuàng)證券）在嚙齒動物模型中，小鼠模型占比高達85%，主要系小鼠具有多種顯著的優(yōu)勢，不僅成熟早、繁殖能力強、飼養(yǎng)成本低，而且具有生理生化及生長發(fā)育的調(diào)控機理和人類基本一致、對外來刺激敏感（組織器官結(jié)構(gòu)和細胞功能與人類相似，有高級神經(jīng)活動）等特點。最關(guān)鍵的是，小鼠幾乎可用于所有生命科學基礎(chǔ)研究和大多數(shù)的新藥開發(fā)領(lǐng)域，在解析疾病發(fā)病機理、發(fā)現(xiàn)潛在疾病治療靶點、驗證新藥及新型治療手段安全性和有效性方面具有不可比擬的優(yōu)勢。另外一種使用較為廣泛的實驗動物，是與人親緣關(guān)系最近的非人靈長類動物，主要為實驗猴。非人靈長類動物具有大腦發(fā)達，視、聽、味、觸覺發(fā)達，空間立體感強的特點，可用于生理學研究、疾病模型、疫苗及轉(zhuǎn)染病研究以及神經(jīng)科學研究等。根據(jù)國聯(lián)證券研報披露，非人靈長類動物與人類最為接近，由于大分子生物藥和疫苗等針對的靶點在物種間的保守度比較低，嚙齒類動物的試驗結(jié)果與人體匹配度較差，非人靈長類動物成為該類藥物臨床前試驗的首選。但由于實驗猴飼養(yǎng)成本高（妊娠期約半年，多單胎生殖，飼養(yǎng)條件受制約），涉及動物保護，目前市場處于供不應求、價格暴漲的狀態(tài)（2022年一季度單價約15萬元/只）。
不同的產(chǎn)品特點，帶來了不同的市場空間。根據(jù)Frost & Sullivan統(tǒng)計，2019年中國實驗小鼠產(chǎn)品和服務市場規(guī)模為28億元，預計到2024年市場規(guī)模將達到84億元，復合年增長率約為24.4%，保持快速增長態(tài)勢。此外，根據(jù)華創(chuàng)證券研報顯示，小鼠占全球?qū)嶒瀯游锸袌鲆?guī)模的比例約為51%，占中國實驗動物生產(chǎn)數(shù)量的70%，均位列第一，其次為大鼠、非人靈長類動物。群雄逐鹿的實驗動物賽道，引發(fā)“鼠猴大戰(zhàn)”雖然實驗動物的市場蛋糕不大，但良好的市場前景，也引來了一場爭奪戰(zhàn)。目前，國內(nèi)有從事實驗動物業(yè)務的企業(yè)，包括藥康生物、南模生物、百奧賽圖、維通利華（Charles River在中國的子公司）、賽業(yè)生物（Cyagen Biosciences在中國的子公司）、昭衍新藥等，市場競爭較為激烈。從競爭格局來看，以實驗用鼠的養(yǎng)殖銷售發(fā)家的全球CRO巨頭Charles River（查爾斯河），在全球?qū)嶒瀯游镱I(lǐng)域擁有絕對領(lǐng)先地位，也牢牢占據(jù)著我國實驗動物市場（2019年市占率達到50%以上）。2021年，得益于新冠疫情的助推，查爾斯河的RMS（模式動物研究）實現(xiàn)收入6.9億美元，同比增長20.9%。實驗動物的行業(yè)壁壘，主要在于動物模型的開發(fā)技術(shù)。大多數(shù)模式動物公司，主要基于CRISPR/Cas9、ES細胞打靶和顯微注射等主流技術(shù)來提供小鼠模型。目前，藥康生物、南模生物、百奧賽圖等均有著定制化模型（大小鼠轉(zhuǎn)基因、基因敲除、條件敲除、點突變、基因敲入模型）、標準化模型、藥效評價及表型分析。（實驗模型開發(fā)技術(shù)發(fā)展 來源：集萃藥康招股書，國聯(lián)證券研究所）
隨著模型開發(fā)技術(shù)的突破，使得動物模型品系迅速增加。從小鼠模型品系數(shù)量來看，截至2022年1月24日，藥康生物以22000+穩(wěn)居國內(nèi)首位，其次為杰克遜實驗室（11673個）、南模生物（6017個）、百奧賽圖（約2500個）等。藥康生物是國內(nèi)少數(shù)可供應無菌鼠的模式動物頭部公司，整體模型品類居國內(nèi)首位，2021年實現(xiàn)營收3.94億元，經(jīng)營業(yè)務包括商品化小鼠模型銷售、定制繁育、功能藥效、模型定制。其中，得益于毛利率超過93%的斑點鼠業(yè)務收入占比快速提升，商品化小鼠模型銷售實現(xiàn)收入2.53億元，毛利率高達80.44%，不僅堪比茅臺，也高于同行業(yè)公司，加之有著行業(yè)領(lǐng)先的小鼠模型品系數(shù)量，被市場稱為“鼠茅”；南模生物主營業(yè)務為基因修飾動物模型產(chǎn)品及技術(shù)服務相關(guān)業(yè)務，2021年實現(xiàn)營收2.75億元，其中基因修飾動物模型產(chǎn)品毛利率為58.44%，人源化基因修飾模型品類居國內(nèi)首位；百奧賽圖擁有稀缺的全人源化抗體小鼠平臺，2021年模式動物銷售業(yè)務實現(xiàn)收入1.07億元，得益于銷量大幅提升至約109,000只，毛利率較2020年的72.2%提升至76.6%。另外，在非人靈長類動物領(lǐng)域，以昭衍新藥最為突出。雖然昭衍新藥的主要收入來源于藥物非臨床研究服務，但近年來也將業(yè)務橫向、縱向延伸至藥物臨床試驗及相關(guān)服務、實驗動物的供應，構(gòu)筑全產(chǎn)業(yè)鏈一體化服務。在實驗動物領(lǐng)域，昭衍新藥主要從事用于新藥研發(fā)的動物疾病模型創(chuàng)建，利用基因編輯技術(shù)，開展用于新藥研發(fā)的基因編輯模式動物定制服務，并進行規(guī)模化繁育，擁有齊全的模式動物種類，包括小鼠、大鼠、非人靈長類動物等。實際上，相比于基本能夠滿足小分子化藥試驗需求的小鼠模型，在生物大分子藥物研發(fā)中更具優(yōu)勢的非人靈長類動物，市場前景更好。一方面，由于非人靈長類動物與人類基因同源度最高，在中和抗體、疫苗等大分子生物藥的研究方面比小鼠、大鼠等嚙齒類動物更具優(yōu)勢，是進行臨床前試驗的首選。另外，對比比格犬來看，雖然比格犬的的價格僅為實驗猴價格的1/15，也能用在某些生物藥的研發(fā)上，但不同的實驗動物有不同的用途（比格犬主要用于藥物的藥代動力學和毒理學研究，與實驗猴存在較大區(qū)別）。特別是，實驗猴和人類有著更高的身體結(jié)構(gòu)相似度和基因相似度，加之還要考慮新藥研發(fā)的成本、風險性等，如果兩者的實驗效果不同，就會浪費時間、影響實驗進度，因此不能簡單的用比格犬來替代實驗猴。據(jù)公開資料顯示，實驗猴運用在生物藥臨床前試驗研發(fā)中的占比為75%左右，在小分子化學藥物臨床前研究的占比僅為25%左右。另外，據(jù)統(tǒng)計，一款新藥臨床前研究至少用到60只實驗猴，采購價格接近1000萬元，其中，重復給藥28天的毒理實驗需要約40只猴子，如果繼續(xù)做藥物代謝實驗，這還需要約20只。例如，昭衍新藥的訂單結(jié)構(gòu)主要以生物大分子為主（占整體的70-80%，其中以創(chuàng)新型藥物為主），因此使用實驗猴數(shù)量多，2021年用了幾千只猴子。另一方面，正在迅速發(fā)展的大分子生物藥市場，也帶動了實驗猴的增長。根據(jù) Frost & Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2019年全球大分子生物藥市場規(guī)模約為2867億美元，2014-2018年復合增速為7.73%，高于小分子化學藥4.37%的增速，占全球藥物市場的份額由2014年的18.65%提升至2018年的20.64%。正是基于做生物藥比較多的定位以及實驗猴的優(yōu)勢，昭衍新藥在2021年財報中明確披露：非人靈長類模型有著更高的技術(shù)壁壘，如果擁有靈長類動物模型資源或技術(shù)無疑將會贏得市場主動權(quán)，甚至可以作為戰(zhàn)略資源進行壟斷，因而這一規(guī)劃成為了公司未來幾年發(fā)展的重中之重。“鼠茅”vs“猴茅”，全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務布局成趨勢上游的動物模型供應，成為近年來CRO企業(yè)的兵家必爭之地。這也意味著，實驗動物的小蛋糕正走向大市場。相比于市場成熟的歐美等醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)達地區(qū)，國內(nèi)CRO行業(yè)目前尚處于成長期。效仿海外巨頭成熟的成長路徑，國內(nèi)CRO行業(yè)目前正呈現(xiàn)出規(guī)?；ㄔO、全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務布局及綜合競爭力、國際化服務以及兼并重組的發(fā)展趨勢。例如，前文提到的Charles River（查爾斯河），正是憑借成熟的商業(yè)模式成長為全球CRO巨頭。自2009年以來，查爾斯河股價漲了約8倍，期間股價最高上漲更是超過16倍，總市值最高超過180億美元。從最初主要以兜售實驗動物為主營業(yè)務，到經(jīng)過70多年的發(fā)展后，目前查爾斯河已經(jīng)在全球范圍內(nèi)多個國家設有實驗動物養(yǎng)殖地、實驗室以及生產(chǎn)制造設施，牢牢占據(jù)動物模型霸主地位，同時還通過一系列的兼并重組，完善了臨床前CRO的能力并拓展至CDMO業(yè)務，形成全產(chǎn)業(yè)鏈的服務能力。成熟的商業(yè)模式是業(yè)績保持穩(wěn)健增長的核心因素。2009-2021年，查爾斯河的凈利潤復合增長率為10.8%，其中2021年實現(xiàn)收入35.4億美元，三大經(jīng)營業(yè)務DSA（藥物發(fā)現(xiàn)及安評）、RMS（模式動物研究）、藥物制造生產(chǎn)分別實現(xiàn)收入21.1億美元、6.904億美元、7.425億美元。不過，對于查爾斯河而言，由于歐美地區(qū)模式動物研究市場已經(jīng)進入成熟期，成長動力缺乏，該業(yè)務營收此前多年維持3%左右的低增長。2021年，查爾斯河一邊將其在日本的研究模型業(yè)務剝離出去，一邊進行了兩項關(guān)于細胞和基因治療CDMO的收購項目，更加深化全產(chǎn)業(yè)鏈布局。
（查爾斯河的發(fā)展史 來源：查爾斯河官網(wǎng)，中泰證券研究所）對比而言，“鼠茅”藥康生物則主要以單一的實驗動物小鼠模型銷售及相關(guān)技術(shù)服務為主，經(jīng)營業(yè)務包括小鼠模型銷售、定制繁育、功能藥效、模型定制。其中，商品化小鼠模型銷售占公司收入比重達64.33%，儼然是最初的查爾斯河。據(jù)招股書顯示，藥康生物最近一年小鼠模型銷售數(shù)量約60萬只，主要涉及可用于腫瘤藥效研究的免疫缺陷小鼠、人源化小鼠以及糖尿病、動脈粥樣硬化、老年癡呆等小鼠疾病模型，目前服務客戶超過1000家，涵蓋國內(nèi)外知名創(chuàng)新藥企和CRO研發(fā)企業(yè)。但對比來看，百奧賽圖跟昭衍新藥雖然也有從事實驗動物業(yè)務，但卻有著多元化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、更具差異化的商業(yè)模式，以及更高的市場成長天花板。百奧賽圖的收益主要來自基因編輯、臨床前藥理藥效評估、模式動物銷售及抗體開發(fā)相關(guān)的臨床前研究服務，2021年實現(xiàn)總營收為3.55億元，略低于藥康生物（3.94億元）。但從長遠來看，百奧賽圖的天花板更高。在實驗動物業(yè)務方面，百奧賽圖已經(jīng)建立了模式動物制作中心，包括三個動物基地，涵蓋共55,500平方米的動物設施，年供應能力為800,000只基因編輯小鼠，憑借大型基地得以擁有廣泛的基因工程小鼠、疾病小鼠模型及大齡小動物，具有顯著的成本優(yōu)勢。另外，在非CMC臨床前藥物研發(fā)技術(shù)服務方面，2019年百奧賽圖該業(yè)務在國內(nèi)的市場占比為38.6%，居于首位，而藥康生物功能藥效分析業(yè)務市場占比為21.8%，位居第二。更重要的是，百奧賽圖還利用掌握的實驗動物資源、動物模型技術(shù)研發(fā)創(chuàng)新型抗體藥物，目前已經(jīng)擁有包含單抗、雙抗、ADC藥物等在內(nèi)的十多個研發(fā)管線，后續(xù)一旦迎來產(chǎn)品上市收獲期，營收規(guī)模和市場空間無疑變得更大。
（百奧賽圖臨床階段藥物在研管線 來源：公司招股書）與查爾斯河的主營業(yè)務具有極強相似性的“猴茅”昭衍新藥，同樣有著多元化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，包括藥物非臨床研究服務、臨床服務及其他、實驗模型供應，2021年分別實現(xiàn)收入14.83億元、3051.36萬元、355.11萬元，占公司收入比重分別為97.75%、2.01%、0.23%。近年來，昭衍新藥基于打造全產(chǎn)業(yè)鏈服務的商業(yè)模式，在保持藥物安全性評價龍頭地位的基礎(chǔ)上，將業(yè)務拓展至臨床試驗及相關(guān)服務，以及上游的實驗模型業(yè)務。為了增強對關(guān)鍵性實驗模型的戰(zhàn)略儲備和成本控制，保障和提升公司非臨床CRO的持續(xù)服務能力，昭衍新藥今年收購了兩個猴場：據(jù)4月29日公告稱，擬以9.75億元、8.3億元分別收購瑋美生物、英茂生物的全部股權(quán)，這兩家公司的主營業(yè)務均是實驗模型動物繁育、飼養(yǎng)和銷售。在實驗動物規(guī)模化建設方面，昭衍新藥還在廣西梧州建設大動物繁殖基地，目前用于超過1.5萬只大動物飼養(yǎng)能力的模型設施已基本建設完成；同時，該實驗模型平臺還可以滿足特殊的模型需要，如繁育模型、老年模型、疾病模型等。
另外，昭衍新藥還把經(jīng)過驗證的非人靈長類生殖毒性評價體系推向商用，成為目前國內(nèi)第一家商用此技術(shù)的非臨床CRO。在生殖毒理試驗方面，大量逐漸進入新藥報產(chǎn)階段的生物技術(shù)藥物的發(fā)育和生殖毒性評價對非人靈長類動物模型需求巨大，外包率較高。目前，昭衍已經(jīng)能夠?qū)⑵浣⒌氖承泛锱咛?胎仔發(fā)育毒性試驗評價方法、食蟹猴加強式的圍產(chǎn)期毒性試驗評價方法成功運用到兩個生物技術(shù)藥物的生殖毒性試驗評價中，保持國內(nèi)領(lǐng)先地位。在試驗模型研究方面，2021年，子公司蘇州啟辰的哺乳動物體細胞克隆技術(shù)平臺，獲得了首批體細胞克隆巴馬豬以及體細胞克隆小鼠。同時，針對罕見病藥物研發(fā)以及前沿技術(shù)領(lǐng)域的藥物研發(fā)，還成功創(chuàng)建了針對不同疾病的基因編輯細胞系、基因編輯小鼠模型以及基因編輯犬模型等系列模型。結(jié)語：總結(jié)來看，隨著醫(yī)藥行業(yè)持續(xù)加大研發(fā)投入以及CRO行業(yè)的火熱，模式動物行業(yè)仍將保持良好的成長前景。可與此同時，目前國內(nèi)模式動物行業(yè)天花板低、市場競爭激烈的現(xiàn)狀，也制約了企業(yè)的成長空間。好在，全球模式動物與安評業(yè)務龍頭Charles River成熟的全產(chǎn)業(yè)鏈服務商業(yè)模式，已經(jīng)給國內(nèi)模式動物公司和CRO企業(yè)提供了良好且有力的參考意義。從這點來看，已經(jīng)擁有多元化結(jié)構(gòu)的百奧賽圖、昭衍新藥無疑已經(jīng)掌握了市場競爭優(yōu)勢，后續(xù)勢必會基于這一發(fā)展路徑繼續(xù)深耕，而仍舊堅守單一業(yè)務的藥康生物，顯然既不符合行業(yè)往多元化發(fā)展的趨勢，也缺乏市場競爭優(yōu)勢，未來勢必要通過拓展更多業(yè)務曲線，才能突破市場天花板。
文章來源：瞪羚社
