以下文章來源于：瞪羚社，作者：Kris
7月25日晚間，國(guó)內(nèi)主動(dòng)脈介入龍頭心脈醫(yī)療發(fā)布公告：公司擬向不超過35名特定對(duì)象非公開發(fā)行募集資金，總募集金額不超過25.47億元。
本次定向增發(fā)所募集資金投向全球總部及創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)化基地、外周血管介入及腫瘤介入醫(yī)療器械研究開發(fā)、補(bǔ)充流動(dòng)資金等項(xiàng)目。
公司也表示：“這次定增將提升產(chǎn)品生產(chǎn)能力，豐富產(chǎn)品種類，以滿足多樣化的市場(chǎng)需求。”
在微創(chuàng)系分拆上市的子公司中，心脈醫(yī)療當(dāng)屬現(xiàn)金流最好的資產(chǎn)，2018-2021年，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額分別為1.07億、1.43億、2.17億、3億；截至2022年一季度，公司賬上現(xiàn)金約10.43億。
所以從這一點(diǎn)看，公司實(shí)際上并不像其他生科企業(yè)一樣有“性命之虞”，更多在于“未雨綢繆”。
市場(chǎng)投資者面對(duì)突如其來的巨額定增案，并未買賬，心脈醫(yī)療股價(jià)低開-1.2%，隨即一路下行，截止收盤大跌11.1%。
市場(chǎng)反應(yīng)為何如此劇烈？
1、微創(chuàng)系未解之謎：股東權(quán)益被攤薄
市場(chǎng)有一派投資者認(rèn)為：“母公司微創(chuàng)醫(yī)療不斷拆分旗下子公司上市，是在損害母公司投資者的利益。” 這也導(dǎo)致了市場(chǎng)對(duì)微創(chuàng)系有刻板印象，微創(chuàng)系公司不斷向市場(chǎng)吸血，早有傳統(tǒng)。
上市公司定增募資，直接帶來的影響是公司的股本被擴(kuò)大，勢(shì)必帶來每股收益被攤薄。針對(duì)這個(gè)問題，心脈醫(yī)療也很“暖心”，在發(fā)行股票的預(yù)案里做了一個(gè)測(cè)算，利用公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)10%、30%、50%的三個(gè)檔位假設(shè)對(duì)于每股收益攤薄的影響。另外，心脈醫(yī)療還補(bǔ)充了公司上市以來的分紅情況，向市場(chǎng)表明公司注重股東回報(bào)。
7月13號(hào)，控股股東及關(guān)聯(lián)方自愿延長(zhǎng)股票鎖定期6個(gè)月至2023年1月23日。
實(shí)際上，公司這一系列的解釋和動(dòng)作，都在呼吁投資者：不要因?yàn)槎唐诘幕貓?bào)細(xì)節(jié)而放棄了公司給你們帶來的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益。
除了關(guān)注每股收益的攤薄情況，定增價(jià)格的折讓幅度也是關(guān)鍵點(diǎn)之一。按照規(guī)定，發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前二十個(gè)交易日（不含定價(jià)基準(zhǔn)日當(dāng)日）公司股票交易均價(jià)的80%。如果按照募資金額25.47億、發(fā)行股數(shù)為現(xiàn)有股本的30%打滿來計(jì)算極端值，那么發(fā)行的價(jià)格在118元每股左右。（按照今日收盤價(jià)的80%計(jì)算，發(fā)行極值在127元每股左右）
相信今天的大跌也是在場(chǎng)投資者對(duì)上述兩個(gè)短期利空的投票行為，但中長(zhǎng)期來看，如果心脈醫(yī)療這一募投計(jì)劃能夠順利達(dá)到公司預(yù)期，遠(yuǎn)期給投資者的回補(bǔ)還是可觀的。2、近20億擴(kuò)產(chǎn)帶來的疑惑，產(chǎn)能存不存在過剩？問題在于：心脈醫(yī)療的步子邁的太大，核心募投方向市場(chǎng)有質(zhì)疑。在25.47億的募資額中，18.3億元用于全球總部及創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)化基地項(xiàng)目投資，占募資總額的72%，后續(xù)項(xiàng)目將新建生產(chǎn)研發(fā)大樓，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后將形成年產(chǎn)量80萬根/瓶主動(dòng)脈、外周血管及腫瘤介入醫(yī)療器械產(chǎn)品的生產(chǎn)規(guī)模。查閱了心脈醫(yī)療的招股書，心脈醫(yī)療在2019年時(shí)合計(jì)產(chǎn)能3.05萬條，2018年產(chǎn)能利用率達(dá)到73.86%，勢(shì)頭不錯(cuò)。公司IPO時(shí)同樣也有擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，主要用于生產(chǎn)主動(dòng)脈及外周血管介入醫(yī)療器械相關(guān)產(chǎn)品，建成后可形成年生產(chǎn)主動(dòng)脈及外周血管介入醫(yī)療器械3.51萬條的生產(chǎn)能力。2021年年報(bào)顯示，心脈醫(yī)療介入器械銷售總量約為5.05萬根，距離滿產(chǎn)的6.56萬根（粗略疊加）還有30%左右的銷量距離。80萬根，是現(xiàn)有產(chǎn)能的10倍以上。
如果按照心脈醫(yī)療年均營(yíng)收恒定增長(zhǎng)40%，那么至少要連續(xù)7年，才能達(dá)到這樣的體量。（不考慮產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)等干擾因素）
這次定增，同樣令市場(chǎng)矚目的是心脈醫(yī)療將公司進(jìn)軍腫瘤介入領(lǐng)域擺上臺(tái)面。早在2021年，心脈醫(yī)療設(shè)立全資子公司上海拓脈，目前已開展一系列腫瘤介入領(lǐng)域項(xiàng)目的早期研發(fā)工作。血管介入賽道分為心血管介入、神經(jīng)介入、外周介入和腫瘤介入，除了微創(chuàng)腦科學(xué)所在的神經(jīng)介入賽道心脈未涉及之外，其他均已有布局。據(jù)億歐智庫(kù)預(yù)測(cè)，2021-2025年，中國(guó)腫瘤介入器械市場(chǎng)規(guī)模將從109.1億增長(zhǎng)至175.7億，年復(fù)合增速12.7%。腫瘤介入治療三大細(xì)分領(lǐng)域包括：栓塞治療、消融治療和放射治療，其中栓塞治療在近年受到市場(chǎng)青睞，但擁有商業(yè)化產(chǎn)品的國(guó)產(chǎn)廠商并不多，算得上是一片未被挖掘的藍(lán)海。解釋下栓塞治療，腫瘤主要汲取營(yíng)養(yǎng)物質(zhì)來自于供血?jiǎng)用}，栓塞介入即在影像設(shè)備的導(dǎo)引下，注入栓塞物質(zhì)將腫瘤的供血?jiǎng)用}完全堵死。比如TACE手術(shù)（經(jīng)肝動(dòng)脈栓塞化療）中使用的栓塞微球，目前只有少數(shù)廠商獲批，包括麥瑞通、波科、恒瑞。有數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，2028年TACE手術(shù)中使用的栓塞微球全球市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)34億美元，中國(guó)每年TACE手術(shù)量接近70萬例。研發(fā)能力國(guó)內(nèi)第一檔的心脈，雖然沒有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，但仍期待其在腫瘤介入領(lǐng)域大展拳腳。
不過，腫瘤介入產(chǎn)品的推出放量，至少要4年以上的周期。
短中期壓制心脈醫(yī)療市值表現(xiàn)的核心因素，一定是公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。
2018-2021年，心脈醫(yī)療的主動(dòng)脈支架類產(chǎn)品收入占營(yíng)收比重均超過81%，一直存在單一業(yè)務(wù)比重較大的問題。
另一方面，盡管心脈醫(yī)療的產(chǎn)品已在至少16個(gè)海外國(guó)家或地區(qū)實(shí)現(xiàn)了臨床植入，海外收入保持良好勢(shì)頭，但比重仍然不足（2021年海外收入占比4.4%）。在心脈醫(yī)療為首的幾家國(guó)產(chǎn)廠商合計(jì)市占率超過50%的情況下，面對(duì)日漸擴(kuò)大的市場(chǎng)規(guī)模，監(jiān)管層在主動(dòng)脈介入領(lǐng)域?qū)嵤┘傻膭?dòng)作是有動(dòng)力的，這也對(duì)心脈醫(yī)療實(shí)現(xiàn)了情緒壓制。
在外周介入板塊、海外收入未對(duì)總盤子形成一定影響前，心脈醫(yī)療受單一業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的壓力都非常大。
結(jié)語(yǔ)：仿佛回到了一場(chǎng)演講。心脈醫(yī)療：我們準(zhǔn)備募資25.47億，其中19億拿來買地建廠...這個(gè)項(xiàng)目的合理性...投資者A：我不聽我不聽；投資者B：信你個(gè)鬼，又吸血；基金經(jīng)理X：一鍵清倉(cāng)，先出來再說。
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